截至5月30日17时，日元对美元汇率徘徊在156.92附近，盘中创下5月2日以来的最低值157.66。

这令外汇市场骤然发现，日元汇率已无限逼近5月1日日本当局疑似干预汇市的“价格”。

5月1日，日本当局疑似动用3.5万亿日元（约合225亿美元）干预汇市，令当天日元对美元汇率从157.7快速上涨至154.2。

“若日元对美元汇率继续下跌并跌破158一线，则表明日本当局在5月1日的汇市干预行为彻底失败。”一位外汇经纪商表示，当前众多对冲基金正在押注日元对美元汇率将很快再次跌破160整数关口，这标志着日本当局在4月29日的汇市干预行动同样失败。

4月29日，在日元对美元汇率跌至160.2时，突如其来的买盘令当天日元对美元汇率收复160整数关口，当时外汇市场怀疑日本当局动用约5.5万亿日元（约合375亿美元）干预汇市力挺日元。

在上述外汇经纪商看来，5月下旬以来日元汇率跌势显得不同寻常——相比4月底美元指数处于年内高点106.4令日元汇率“被动”跌破160，如今美元指数回调至105.1，但日元汇率仍在跌跌不休，似乎显示有股“神秘力量”正在持续压低日元。

据了解，目前外汇市场普遍认为这股神秘力量就是日益盛行的日元利差交易。

具体而言，由于日本基准利率区间仅有0—0.1%，大量投资机构纷纷借入低息日元并兑换成美元欧元投向欧美国家高息债券，至少能获得年化3.5%的无风险利差收益。但此举导致日元汇率贬值压力与日俱增。

“由于5月中旬以来华尔街再度缩减美联储年内降息次数与幅度，导致近日华尔街对冲基金纷纷借入低息日元作为杠杆交易的新资金来源，日元利差交易更加泛滥与日元贬值压力进一步增大。”一位华尔街对冲基金经理直言。若要有效改变当前日元利差交易日益盛行状况，日本当局能做的，只有采取更激进的货币紧缩政策。

日元利差交易火热

在业内人士看来，当前日元利差交易持续盛行，同样显得不同寻常。毕竟，随着日本10年期国债收益率回升至2011年7月以来最高水平1.095%，加之10年期美债收益率回落至4.62%附近，当前美日国债利差幅度已从4月底的约376个基点缩减至353个基点，令投向美债的日元利差交易无风险回报相应缩水。

但是，这丝毫没有影响日元利差交易的持续火热。

野村国际外汇交易主管Antony Foster表示，市场仍对日元利差交易相当着迷。即使日本央行真的在6月小幅加息，甚至在今年晚些时候再度加息，美日国债之间利差仍然相当可观，持续吸引更多套利资本涌入这个市场，其结果是全球投资机构都不乐意抄底买涨日元。

前述外汇经纪商认为，日元利差交易持续盛行的另一个原因，是在日本当局疑似在4月29日、5月1日动用约600亿美元干预汇市后，外汇市场普遍认为短期内日本当局再度干预汇市的几率骤降，因而再度加码日元利差交易作为沽空日元获利的重要手段。加之近日华尔街纷纷调低美联储年内降息次数与幅度，又给他们沽空日元更强的底气。

据了解，5月中旬以来，参与日元利差交易并沽空日元获利的投资机构日益多元化。原先，青睐日元利差交易的主要是日本本土投资机构与投资者，但5月中旬以来，越来越多华尔街对冲基金也开始纷纷借入低息日元作为杠杆交易的主要资金来源。

究其原因，是美联储迟迟不降息导致美元融资成本高企，迫使华尔街对冲基金不得不寻找其他低息货币开展杠杆融资。相比而言，日元的融资利率在发达国家中最低，无疑是理想的替代选择。何况巴菲特发行低息日元债券筹资投资日本股票实现收益最大化，也吸引更多华尔街对冲基金纷纷效仿——借入更多低息日元扩大杠杆投资规模获取更可观的投资回报。

这也令5月下旬以来日元对美元汇率跌势明显加大，甚至很快跌至5月初日本当局干预汇市的“底线”。

上述华尔街对冲基金经理表示，近期日元汇率跌势更大的另一个不容忽视的原因，是日元的避险货币属性明显减弱，导致全球资本不会在国际地缘政治风险持续升级期间买涨日元避险，而日元抄底买入力度减弱，也进一步加剧了其贬值幅度。

“无奈”与“奋力一搏”

面对日元跌跌不休令日本当局两度干预汇市行动“功亏一篑”，日本当局能做的，仍是“口头警告”。

据了解，在日本游说下，G7国家财政部部长在上周六会议后发表公报重申——警惕外汇汇率过度波动。

日本政府也继续强调，日本政府已随时准备在任何时候采取行动应对日元汇率过度波动。

“但是，金融市场似乎已不再理睬这种口头警告。”前述外汇经纪商直言。因为越来越多全球投资机构相信，即使日本当局年内第三次干预汇市，只要日元利差交易继续盛行，日元汇率仍将跌跌不休，沽空日元依然是外汇市场胜算极高的一大套利交易。

多数全球投资机构认为，相比口头警告，日本当局更需要加快加息步伐以大幅抬高日元利差交易的融资操作成本，才能令日元利差交易有效“降温”。

目前，利率掉期市场显示日本央行年内将进一步加息27个基点，7月加息的可能性达到约90%。

但是，多数投资机构外汇交易员认为，当前日元对美元汇率已被计入日本央行在6~7月加息一次的“影响力”。

荷兰合作银行外汇策略主管Jane Foley表示，日本央行行长植田和男还可能非常谨慎地选择措辞——避免出现比市场预期更鸽派的声音。但是，目前金融市场正日益流行另一种观点，即日本当局更倾向让日本通胀压力进一步升温，以彻底摆脱困扰其30年的经济通缩状况，这或令日本央行无论如何释放“鹰派”声音，都很难改变其谨慎加息行为，最终令日元对美元汇率不得不持续面临较大贬值压力。

一位亚太地区投资基金经理直言，5月30日15点前后日元汇率突然快速上涨背后，是日本当局年内第三次干预汇市，无形间表明日本当局已决心继续“奋力一搏”，凭借一己之力令日元套利交易再次“知难而退”。

（来源：21世纪经济报）